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期權長倉和短倉策略孰優孰劣，其實標準答案一定是視乎市況，如果硬性規定用長倉或短倉應市的話，保守的投資者或會傾向採用短倉，而進取的投資者則多會採用長倉應市。本文試用 2011 年作例子，分析長倉、短倉策略優劣及回報風險。
港股於2011年的表現可謂驚心動魄，頭兩季之中受日本海嘯影響，波幅開始擴大，但終可維持上落格局，至下半年在8月和10月?歐債問題困擾下兩次深度調整，低見到16170點，剛好是由2008年大市底部10676點至2010年頂部24989點上升浪的黃金比率61.8%，第四季餘下大部份時間都在反覆整固。（見圖1）

以 3 個月歷史波幅及引伸波幅作比較，上半年兩者互有先後，除引伸波幅3月份因日本海嘯短暫抽升外，其餘兩者大部份時間均在20%之下。8月和10 月股災式下跌期間恐慌情緒急升到40%以上，同期引伸波幅抽升幅度遠飄離歷史波幅，至年底才回復同步並回落至近20%水平。

以長倉策略分析，由 2011 年 1 月至 12 月計，假設投資者於每個期指結算最後交易日時買入一套下月等價恒指期權馬鞍長倉，至下一個最後交易日前一日以收市價平倉，其效果見【表1】。
舉例說明， 12 月份策略，其實是於 11 月 29 日近收市價買入 12 月的等價期權馬鞍組合，當時期指收於18107點，等價期權是18200行使價，買入 1 套馬鞍組合，即買入 12 月份18200認購期權 1 張，及買入同月份同行使價認沽期權 1 張。至於期權金，即買入認購及認沽各1張的期權金總額。平倉價，是指結算當日之前一日收市時，以收市價平倉計數。換言之，開倉、平倉、期內高低，均是以期權金收市價計算。
比較各月份回報，長倉表現尚算不俗，12 個月份中有六個月， 2月、6月、8月至11月均錄得正回報，其餘月份都是虧損， 2012年是上落大的一年平均回報雖有6.1%，但正負回報的月份，幅度都相當大。

就長倉策略所見，按期硬性固定投資於期權長倉，其實輸面超過一半，但只要細心觀察去年期權金數據，不難發現每個月份期內高價均高於開倉價，反映時機是期權長倉策略成功與否的一個關鍵。

按筆者經驗，於波幅收窄時伺機開期權長倉可達至不俗效果，就8月份策略而言，在月初引伸波幅仍未急升，其後引伸波幅一度升至60%水平，而當月亦成為了全年最佳回報的月份。筆者多年來提及過的「過三關」策略，每月回報甚至可達 100 倍。此外，持馬鞍長倉策略者，可在方向確立時平掉蝕錢的倉位，保留賺錢的倉位，亦能夠減少損失、增加回報。

筆者電郵：dennis.poon@yahoo.com。
HKFIE研究部主管

圖1

表1